Treasuries: desequilíbrio entre oferta e demanda tem pressionado rendimentos, diz Paulo Gala

A economia dos Estados Unidos superou as expectativas e tem se mostrado resiliente em 2023. Em meio a essa melhora na atividade, o governo americano gastou mais do que arrecadou e o déficit federal do país quase duplicou. Atingiu US$ 2,02 trilhões no ano fiscal terminado no mês passado.

A piora nos gastos é explicada por diversos fatores, como impacto da inflação alta nas despesas e compras do governo, gastos de emergência para Israel e Ucrânia, perdão de dívidas estudantis, etc. 

Esse cenário ajuda a explicar por que os rendimentos (yields) que os investidores exigem para compra de Treasuries, os títulos do Tesouro americano, atingiram os níveis mais altos desde antes da crise financeira global, em 2008. 

Na segunda-feira, 23/10, o rendimento dos títulos de 10 anos (longo prazo) escalou para mais de 5%, reflexo do aumento da emissão de dívida pelo governo de Joe Biden para cobrir o descompasso no orçamento. 

Em entrevista ao B3 Bora Investir, o economista-chefe do banco Master, Paulo Gala, explicou que diante de um déficit orçamentário maior, o governo emite mais títulos para se financiar, o que aumenta a oferta. Do lado da demanda, a China tem parado de comprar Treasuries – assim como o próprio Federal Reserve.

“Quando a gente olha um aumento de colocação de títulos pelo déficit americano, somado a uma redução de compra pelos asiáticos e pelo próprio BC, tem um desequilíbrio de oferta maior do que a demanda. Aí o preço cai e o juro sobe. Esse mecanismo tem acontecido faz quase um mês”.

Diante do maior rendimento dos títulos no longo prazo, o presidente do Fed, Jerome Powell, considera adiar novos aumentos na taxa básica de juros americana. 

“O Fed sobe o juro de curto prazo para controlar a inflação. Ao subir o juro curto, ele desacelera a economia. Uma economia mais lenta provoca menos inflação. (…) Então, uma alta do juro longo faz o serviço do Fed, ou seja, é o equivalente ao serviço do Fed subir o juro curto.”

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Confira abaixo a entrevista completa com o economista-chefe do banco Master, Paulo Gala, que também explica o impacto dos rendimentos dos Treasuries no mercado financeiro, na economia brasileira e a tendência para os próximos meses. 

B3 Bora Investir: Nos últimos meses, o noticiário econômico tem falado diariamente sobre os títulos do Tesouro americano. O senhor poderia explicar o que são os famosos Treasuries? 

Paulo Gala: Os Treasuries são os títulos da dívida americana. Quando o Tesouro americano se endivida, quando gasta mais do que arrecada, ele precisa emitir dívida pública, ou seja, Treasuries. Seria o equivalente aos nossos títulos – NTN-B, NTN-F, LTN – ofertados pelo Tesouro Direto. 

Os títulos da dívida pública americana são os ativos mais importantes e líquidos no mundo. Para se ter uma ideia, o estoque da dívida pública americana hoje é de US$ 33 trilhões. Todos os portfólios, os patrimônios líquidos das pessoas mais ricas do mundo, das empresas, dos bancos, estão aplicados nesses títulos públicos americanos. Então, eles são simplesmente os ativos financeiros mais importantes do planeta Terra, porque o Tesouro americano é visto como o devedor menos arriscado do mundo. Até porque o Banco Central americano pode emitir dólar.

B3 Bora Investir: Você fez um paralelo dos Treasuries com títulos públicos brasileiros – é uma comparação possível?

Paulo Gala: A dívida pública brasileira tem vários títulos. A NTN-B, a LTN, a LFT e a NTN-F são os principais. Esses títulos disponíveis no Tesouro Direto para as pessoas comprarem possuem um volume pequenininho [em comparação ao volume emitido de títulos americanos]. Estamos falando de um estoque de R$ 6 trilhões nos EUA e de cerca de R$ 100 bilhões no Tesouro Direto. Digo isso mais para as pessoas entenderem que o mesmo título brasileiro que ele compra no Tesouro Direto é o título público americano.

B3 Bora Investir: Ainda pelo lado dos conceitos, o rendimento de títulos como os Treasuries são chamados de yields. Como eles se movem? 

Paulo Gala: O yield é o retorno de qualquer título que paga juros. Todo dia as pessoas compram e vendem títulos. Quando o preço do título cai, o yield sobe. Vou dar um exemplo. Imagine um título que daqui um ano paga R$ 100 no vencimento. Esse título hoje está sendo negociado por R$ 91. Quer dizer que em 12 meses o retorno dele vai ser de 10%. Porque se você comprar por R$ 91 hoje, daqui um ano você vai ganhar R$ 100. Então a gente diz que o yield desse título é de 10%, ou seja, o retorno dele é de 10%. 

Se amanhã dá uma dor de barriga no mercado e os investidores começam a vender esse título, o preço dele cai de R$ 91 para R$ 90, de R$ 85 para R$ 80. Se isso acontecer, o preço cair para R$ 80, o yield dele subiu de 10% para 15%, porque agora você tem algo sendo negociado a R$ 80 que no vencimento paga R$ 100. Então diariamente a gente vai vendo essa oscilação no preço dos títulos, que resulta nessa variação do retorno esperado do título, que é o yield. 

Você tem que imaginar que o yield é o inverso do preço do título. Quando o preço cai, o juro sobe. Então quando a confiança cai, quer dizer que o preço do título está caindo.

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B3 Bora Investir: Os títulos do Tesouro americano são considerados os mais seguros do mundo. Por que?

Paulo Gala: Primeiro, porque eles são denominados em dólar. Então todo mundo quer ativo e recursos denominados em dólar. O dólar é visto como a moeda mais importante do planeta. 90% das transações mundiais ainda hoje são liquidadas em dólar. Então, só o fato deles serem liquidados na moeda americana já traz essa garantia para os investidores.

Segundo, porque a economia americana é a maior do mundo e tem a maior arrecadação tributária do planeta também. Há outros títulos também considerados confiáveis, como os alemães e os japoneses. Mas eles têm uma dívida pública bem menor e não são tão aceitos quanto os títulos públicos americanos. Para não falar de países emergentes, cuja credibilidade é bem menor. 

B3 Bora Investir: Os Treasuries possuem títulos com rendimento de dois anos (curto prazo), dez anos (longo prazo) e 30 anos (longuíssimo prazo). Qual a diferença entre eles e por que a opção com rendimento de 10 anos é a mais acompanhada pelo mercado? 

Paulo Gala: Se você comprar um título de dois anos e carregar até o vencimento, passado esse período você ganha a taxa de juros, o yield. Se carregar dez anos, você ganha todo esse retorno acumulado, assim como o de 30 anos. Isso é o que a gente chama de ‘duration’, é o horizonte de vencimento dele. Quanto mais longo é o título, maior a dificuldade de se carregar durante todo esse prazo. 

O de dez anos é o que mais se encaixa no portfólio dos grandes gestores. Então, tem muita gente que está disposta a carregar durante dez anos esses títulos. Por isso que eles são os mais demandados do mundo. Pode fica ruim falar isso, mas eles estão dispostos a ficar expostos em dez anos de rendimento de título americano. 

Se você comprar um título de dez anos a 5% ao ano, você vai ganhar 50% garantido. Então, se você tem US$ 100 mil hoje, daqui dez anos vai ter US$ 150 mil. O Tesouro americano vai depositar US$ 150 mil na sua conta.

B3 Bora Investir: O rendimento dos Treasuries de dez anos chegou a atingir nesta semana 5%, o maior valor desde 2007. Qual a explicação para essa escalada nos yields?

Paulo Gala: Vamos imaginar que, de um lado existe uma oferta desses títulos, que é dada pelo Tesouro americano. De outro, tem uma demanda, que é dada pelos investidores. Para a taxa de juros subir, significa que o preço do título está caindo. Significa que a oferta está maior do que a demanda. Tem muita oferta sendo colocada no mercado por uma demanda que não é suficiente. 

Então a gente tem que analisar os dois lados: oferta e demanda. O lado da oferta é explicado pelos déficits públicos americanos gigantes. Esse ano o governo dos Estados Unidos vai ter um déficit de quase 7% do PIB, que é tudo que arrecada, menos o que gasta. Quando o governo tem um déficit público muito grande, ele precisa colocar mais títulos no mercado para se financiar. Então, hoje a oferta de títulos está muito grande. 

Daí a gente precisa olhar o lado da demanda. Alguns grandes demandantes desses títulos no mundo estão se retirando do mercado. Um deles é a China, que usava muito o título americano para guardar suas reservas cambiais. Por conflitos geopolíticos, há alguns meses os chineses estão vendendo e não comprando mais. 

O segundo grande motivo é o Banco Central americano. O Federal Reserve estava imprimindo dinheiro para comprar esses títulos de longo prazo. Só que o Fed parou de fazer isso, porque quer combater a inflação. Então ele está reduzindo a base monetária americana e deixou de comprar esses títulos públicos longos. 

Então, quando a gente olha um aumento de colocação de títulos pelo déficit americano, somado a uma redução de compra pelos asiáticos e pelo próprio BC americano, há um desequilíbrio de oferta maior do que a demanda. Aí o preço cai e o juro sobe. Esse mecanismo tem acontecido faz quase um mês.

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B3 Bora Investir: Inclusive o presidente do Federal Reserve, Jerome Powell, disse considerar adiar, pelo menos por enquanto, novos aumentos na taxa básica. Qual a relação entre os Treasuries e a taxa básica de juros americana? E você acredita que isso pode acontecer?  

Paulo Gala: Eu acho que sim. Por que qual é o argumento? O Fed sobe o juro de curto prazo para controlar a inflação. Ao subir o juro curto, ele desacelera a economia. Uma economia mais lenta provoca menos inflação. 

Por questões de mercado, o juro longo pode subir. Justamente o que a gente estava explicando. Quando o juro longo sobe, ele também desacelera a economia. Então, uma alta do juro longo faz o serviço do Fed, ou seja, é o equivalente ao serviço do Fed subir o juro curto. O que o Powell e os diretores do Fed estão dizendo com isso? Olha, se o juro longo subir demais, talvez a gente não precise mais subir o juro curto, porque a alta dos juros longo vai fazer o nosso serviço.

B3 Bora Investir: De volta ao mercado financeiro, por que as bolsas e câmbio estão sendo pressionados pela alta dos rendimentos dos Treasuries? 

Paulo Gala: Se você tem um retorno garantido de 5% ao ano emprestando para Tesouro americano, você não vai correr o risco de investir na bolsa e ela cair. Quanto maior os juros, menor o retorno da bolsa. Os investidores podem ter um ganho sem risco investindo em títulos públicos. 

Um raciocínio parecido se aplica a moedas emergentes. Se você pode ter 5% de retorno em dólar, para que ficar no 10% em reais? O retorno em dólar compete com o retorno em reais. Como o dólar é uma moeda mais forte e mais estável do que a brasileira, quando o juro em dólar sobe, ela puxa investimentos de reais para dólar. Então esse juro longo acaba derrubando as bolsas americanas, a brasileira e desvalorizando a moeda brasileira também. 

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B3 Bora Investir: Para a economia brasileira o impacto vem só através do câmbio ou há outros efeitos? 

Paulo Gala: São dois canais principais e um deles é o câmbio. Se houver uma queda do juro longo e arrefecimento da inflação nos Estados Unidos, a taxa de câmbio pode vir abaixo de R$ 5. Isso tira pressões inflacionárias, porque o câmbio desvalorizado gera menos inflação e juros também. 

No Brasil, os juros acompanham um pouco o dos Estados Unidos. Então o juro longo aqui também tende a cair se o juro americano ceder. Isso deixa o custo de financiamento mais barato aqui no Brasil também. Nenhum preço é mais importante no mundo hoje que a taxa de juros da Treasuries de 10 anos, é isso que está movimentando os mercados no planeta.  

B3 Bora Investir: Para os Estados Unidos, essa questão do rendimento mais altos dos Treasuries pode impactar em custos de financiamento para população e empresas?

Paulo Gala: Exatamente. O custo de financiamento fica muito mais elevado. Então você vai comprar um carro financiado, o custo é mais caro. Vai comprar um imóvel, o juro de hipotecas – que na pandemia estava em 2% ao ano – foi para 8% ao ano. Para comprar um carro, você pagava 2% ou 3% ao ano, hoje paga 8%, 9% ao ano. Então, toda a estrutura de financiamento da economia fica mais cara. Por isso que a atividade desacelera e com isso que o Banco Central quer controlar a inflação. 

B3 Bora Investir: Diante dessas altas, vale a pena o pequeno investidor comprar títulos do Tesouro americano? 

Paulo Gala: Hoje em dia é muito fácil mandar dinheiro para fora do país e comprar títulos públicos americanos. Tem inclusive fundos que são especializados nisso – como ETFs que com US$ 5 mil, US$ 10 mil já se consegue comprar. É um belo investimento. Você ganha 5% em dólar durante dez anos. Claro que precisa ter o horizonte de poder carregar até o vencimento, mas acho que é uma opção interessante. 

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B3 Bora Investir: O que a gente pode esperar para os próximos meses em relação aos rendimentos dos títulos do Tesouro americano, isso em meio a guerra entre Israel e o Hamas e as incertezas em torno de juros mais altos por mais tempo nos EUA? 

Paulo Gala: A tendência é que esse juro caia nos Estados Unidos porque a inflação ainda está pressionada, mas a economia deve desacelerar como consequência dessas taxas mais elevadas. Conforme a economia desacelerar, a inflação deve ceder e quando os preços começarem a cair, os juros longos tendem a ceder também. 

Então, olhando de três a seis meses adiante, a minha visão é que esses juros caiam um pouco. É muito difícil prever o que vai acontecer no Oriente Médio, se o conflito vai se ampliar, se o preço do petróleo vai romper os US$ 100. Tudo isso pode dificultar, mas no médio prazo, a tendência é que a economia americana arrefeça e a inflação ceda.